作者:月之暗面,PANews

8 月 29 日,美國法院就灰度和 SEC 之間的訴訟做出裁定,法官認為 SEC 拒絕灰度發行比特幣現貨 ETF 是不合理的,要求 SEC 重新處理灰度的請求。

受此影響,市場樂觀情緒蔓延,比特幣應聲上漲突破27000美元和28000美元大關,但是必須注意,SEC 仍然可以提出上訴,即使重新審理灰度的申請,也可以尋找其他理由拒絕比特幣現貨ETF 。

更準確的說法是,法院的裁決是因為其認為 SEC 對比特幣現貨和衍生品採取了雙重標準,但是又無法說明採取這種雙標的必要性,因此法院要求SEC 對灰度的現貨申請一視同仁,不能歧視灰度的市場主體地位,而並非認為比特幣現貨ETF 就應該被批準。

可以這樣認為,批準或拒絕發行比特幣現貨ETF 的權力屬於SEC 的職責範疇,法院不能要求SEC 直接通過或拒絕,而是要求SEC 正視灰度的請求,並採取和審查比特幣期貨產品相同的條款。

解讀灰度勝訴案:法院認為SEC“雙標”,初步裁決鋪路現貨ETF

法庭文件:SEC 對現貨和衍生品的“雙標”不被接受

在法院出具的原始文本中,雙方爭論的焦點在於比特幣衍生品和現貨是否具備明顯區別,以及 SEC 為何會在通過比特幣期貨 ETF 的情況下拒絕現貨 ETF。

法院認為,比特幣現貨的特點在於現金交易和立即交割,而衍生品市場,如期貨,則是依賴於現貨的市場價格進行交易,但通常不進行直接交割,比如CME(芝商所) 便具有17 億美元的未交割合約(文件中的時間)。

除此之外,衍生品一般受到較多限製,比如特定投資人才能參與,或者隻能在場外(OTC)交易,而現貨 ETF 會直接允許各種類型的客戶進行購買和投資。

SEC 認為,灰度持有 3.4% 的流通比特幣,如果允許其直接參與交易所的現貨市場,數百億的比特幣會嚴重衝擊當前的市場價格體係。但是衍生品市場受到較多和成熟的監管限製,並且 SEC 設置了一係列的測試條件,最後認為現貨 ETF 無法通過該監管框架。

灰度認為,SEC 的論據無法自圓其說,具體在於以下幾點:

  1. 灰度證明比特幣現貨和已經通過比特幣期貨產品,如Teucrium 和Valkyrie 等高度相似,雙方錨定的都是現貨市場價格,甚至可以認為比特幣現貨ETF 和CME(芝商所)的期貨之間的價格相關性是99.9%;
  2. 灰度持倉量相對於比特幣每日450 億美元交易量而言並不算高,灰度持有的比特幣在兩年價值增長約70 億美元,但是同期比特幣的價值增長約7210 億美元,灰度無法操作或者顯著影響市場;
  3. SEC 的前後審查標準不一,比特幣期貨在 CME(芝商所)交易量從 2017 年底的 7.37 億美元增長到 2021 年底的 446億美元。如果認為期貨產品不會影響市場,那麼則不應該認為現貨 ETF 會影響市場,因為現貨市場比期貨市場流動性更強,深度更大。

綜合以上標準,法官認為SEC 的說法站不住腳,尤其是在通過比特幣期貨產品的前提下,就審查標準而言,比特幣現貨和期貨並不具備顯著區別,因此法官要求SEC重新審查灰度的申請。

但後續,SEC 有45 天的時間提交全席聽證會,意味著案件由法庭上的所有法官(此處為17 名)審理,而不是像這個最初的決定那樣僅由3 名法官組成的小組審理。

後續進展:GBTC 變身現貨 ETF 仍存變數

在法院裁決下達後,SEC 和灰度都保持了冷靜,和市場熱烈反應不同,當事人雙方措辭都非常慎重,一方面,從審理流程而言,SEC 仍然可以提出上訴;另一方面,如前所述,法院並未允許灰度直接將GBTC 轉為現貨ETF,仍然需要SEC 批準才能進行。

在裁決出台後,灰度 CEO Sonnenshein發推表示會保持跟進,但是並未表達如何處理後續的進程,而 SEC 發言人則表示也在審查該文件,以確定後續的行動方案。

解讀灰度勝訴案:法院認為SEC“雙標”,初步裁決鋪路現貨ETF

從Gemini 2013 年第一次申請發行比特幣現貨ETF 以來,正好十年的時間,在這個過程中,灰度不是最早的,但一定是最積極的申請者,從持幣數量角度而言,灰度一度持有70 萬枚左右的比特幣,是最大的公共持有人。

實際上,早在2016 年灰度就曾和SEC 進行溝通,希望發行現貨ETF,但被SEC 以市場環境和監管條件不成熟拒絕,隨後主動撤銷申請,而在2021 年的牛市期間,其再度嘗試轉換GBTC 為現貨ETF,再次遭到拒絕,雙方隨即對簿公堂。

但是長期以來,其主要產品為GBTC,其不具備如股票或代幣的流動性,隻適合特定人群接觸比特幣市場,因此在市場波動下可能存在折價,比如在DCG 危機中,其最高折價達到45%,造成了嚴重的虧損。

根據法院文件,灰度認為因為不能在現貨市場流通,即使以 30% 的口徑計算,至少也造成了 40 億美元的損失,而現貨 ETF 是其扭虧為盈的最關鍵途徑。

SEC是否會批準比特幣現貨 ETF 仍存變數

從市場現狀而言,近期有多個比特幣現貨ETF 在排隊等待申請,而其中包括Bitwise、BlackRock、VanEck、WisdomTree 和Invesco 等多家機構,根據時間表,SEC 會在本週末之前會對這些申請給出回應,而SEC 也在8 月初推遲了21Shares 與ARK Investment Management 的申請,現在灰度的勝訴讓這個週末變得撲朔迷離。

解讀灰度勝訴案:法院認為SEC“雙標”,初步裁決鋪路現貨ETF

從SEC 的角度來看,在當前的市場環境下,比特幣期貨已經足以滿足美國投資者參與加密市場的需求,而在其對交易所、代幣重拳出擊的當下關口,貿然通過比特幣現貨ETF 無疑有自相矛盾之處,但是在法院的命令下,最終如何決斷,仍然需要時間來觀察。

但正如彭博ETF分析師James Seyffart 所言,如果美國證券交易委員會(SEC)想要阻止比特幣現貨ETF上市,他們或將有兩個主要選項。第一個選項是他們將不得不撤銷比特幣期貨ETF的上市。法院的命令基本上意味著,不能在允許比特幣期貨ETF上市的同時使用市場操縱的論點來拒絕現貨ETF。第二種可能的途徑是基於之前從未使用過的理由來拒絕比特幣現貨ETF上市,這可能與比特幣的託管或結算有關。